Stifel понижает рейтинг Microsoft на фоне роста затрат на ИИ и ограничений мощностей Azure

В результате значительного рыночного шага, который подчеркивает растущее внимание к окупаемости инвестиций в искусственный интеллект (Artificial Intelligence, AI), компания Stifel понизила рейтинг Microsoft Corporation (MSFT) с «Покупать» (Buy) до «Удерживать» (Hold). Понижение рейтинга под руководством аналитика Брэда Ребэка (Brad Reback) сопровождается резким снижением целевой цены акций компании — с 540 до 392 долларов. Эта корректировка отражает растущую обеспокоенность по поводу агрессивных капитальных затрат Microsoft, узких мест в цепочке поставок в облачном подразделении Azure и усиления конкуренции со стороны таких отраслевых соперников, как Google и Anthropic.

Высокая стоимость гонки вооружений в сфере ИИ

В основе «медвежьего» разворота Stifel лежит масштаб капитала, необходимого для поддержания лидерства в секторе генеративного ИИ (Generative AI). Ребэк прогнозирует, что расходы Microsoft могут вырасти примерно до 200 миллиардов долларов к 2027 финансовому году. Этот прогноз тесно совпадает с оценочным диапазоном капитальных затрат Google в 175–185 миллиардов долларов на 2026 год, что сигнализирует об общеотраслевой эскалации затрат на инфраструктуру, которая начинает сильно давить на прогнозы прибыльности.

Эти масштабные финансовые обязательства знаменуют собой отход от «колоссальной дисциплины операционных расходов (OPEX)», которую инвесторы хвалили в последние годы. Согласно отчету Stifel, Microsoft вступает в новую, капиталоемкую фазу, сосредоточенную на создании собственных инструментов ИИ и разработке сложных механизмов вывода продуктов на рынок. Хотя эти инвестиции считаются необходимыми для долгосрочного доминирования, они создают непосредственные препятствия для операционной маржи.

Следовательно, Stifel пересмотрела свои ожидания по валовой марже Microsoft в сторону понижения. Фирма теперь оценивает, что маржа в 2027 финансовом году установится на уровне около 63%, что является заметным снижением по сравнению с ранее прогнозируемыми 67%. Такое сокращение предполагает, что выручка, полученная от этих масштабных инвестиций, может расти недостаточно быстро, чтобы компенсировать первоначальные затраты, создавая условия «скороварки» для показателя прибыли на акцию (EPS).

Проблемы с мощностями Azure и конкурентное давление

Помимо балансового отчета, понижение рейтинга высвечивает структурные и конкурентные проблемы, с которыми сталкивается облачное подразделение Azure компании Microsoft. Ребэк указывает на «хорошо задокументированные проблемы с поставками Azure» как на основной фактор, ограничивающий ускорение роста в краткосрочной перспективе. Эти ограничения мощностей ограничивают способность Microsoft полностью капитализировать спрос, оставляя дверь открытой для конкурентов, которые быстро масштабируют собственную инфраструктуру.

Проблему с поставками усугубляет меняющийся конкурентный ландшафт. «Преимущество первого игрока», которым Microsoft пользовалась благодаря партнерству с OpenAI, похоже, ослабевает. Анализ Stifel показывает, что дополнительный потенциал роста от использования OpenAI в Azure становится «ограниченным». Эта оценка подтверждается данными, указывающими на то, что платформа Gemini от Google приближается к паритету по использованию с ChatGPT.

Основные показатели конкуренции:

• Количество активных пользователей в месяц (MAU) Google Gemini: 750 миллионов
• Количество активных пользователей в месяц (MAU) ChatGPT: 800 миллионов

Поскольку разрыв сократился всего до 50 миллионов пользователей, а Anthropic набирает значительную популярность в корпоративном секторе, Microsoft сталкивается с войной на два фронта: защита своего лидерства в потребительском ИИ и борьба за превосходство в корпоративном облаке.

Финансовый прогноз и рыночные последствия

Записка аналитика рисует осторожную картину на краткосрочную и среднесрочную перспективу. Ребэк утверждает, что ожидания Уолл-стрит по выручке и EPS на 2027 финансовый/календарный год (FY/CY27) «слишком оптимистичны». Он специально отмечает, что 2027 финансовый год, вероятно, пострадает от меньшего признания выручки внутри периода по сравнению с 2026 финансовым годом, который выиграл от нескольких различных циклов выпуска продуктов. Этот циклический спад создает препятствия как для выручки, так и для маржи, которые текущая цена акций учитывает не полностью.

Путь к повышению рейтинга или переоценке акций (re-rate) представляется тернистым. По мнению Ребэка, настроения инвесторов вряд ли изменятся в положительную сторону до тех пор, пока не будет выполнено одно из двух условий:

1. Замедление роста CAPEX: Рост капитальных затрат замедлится до темпов ниже темпов роста выручки Azure.
2. Ускорение Azure: Облачное подразделение продемонстрирует «значительное ускорение» показателей роста, доказав, что масштабные инвестиции приносят ощутимую отдачу.

Пока эти показатели не придут в соответствие, «туманные» краткосрочные перспективы предполагают, что акции Microsoft могут оставаться в определенном диапазоне. Признавая, что Microsoft сохраняет хорошие позиции в долгосрочном ландшафте ИИ, понижение рейтинга Stifel служит отрезвляющим напоминанием о том, что переход к экономике, ориентированной на ИИ, будет дорогостоящим и будет сопровождаться ожесточенной борьбой.

Резюме пересмотренных прогнозов аналитиков

В следующей таблице представлены основные изменения показателей, внесенные Stifel в их последнем отчете по Microsoft:

Анализ Stifel подводит итог: хотя долгосрочный тезис для Microsoft остается в силе, ближайшее будущее требует перезагрузки ожиданий. Поскольку Google и другие конкуренты доказывают свою способность эффективно конкурировать как в производительности моделей, так и в привлечении пользователей, путь Microsoft вперед будет во многом зависеть от ее способности управлять растущими расходами при одновременном решении проблем с физической инфраструктурой, которые в настоящее время сдерживают рост ее облачных вычислений.